外储急降、资本外流

中国2016年12月外汇储备只剩下3.01万亿美元。要知道2014年二季度末，中国外汇储备规模曾经高达3.99万亿美元, 占到了全球外储总量的三分之一。不到两年的时间，中国外储下降近万亿美元。

外汇局有关负责人分析是因为央行向市场提供外汇资金以调节外汇供需平衡、美国大选后非美元货币对美元汇率总体呈现贬值、债券价格也出现回文件等多重因素综合作用，导致外汇储备规模出现下降。而2016年12月份的下降则多与央行在外汇市场的操作有关。人民币贬值加剧，央行抛售部分外汇储备支撑人民币。

        无论是2016年12月下降的410亿美元及11月下降的691亿美元，还是2015年8月骤减的939.29亿美元外储，其最大动因还在于“美元强势下的市场换汇需求和资本外流”。虽然业内专家普遍认为，“资本流出”始终都是决策层不可回避的痛点，但外汇局给出的外储下降官方解释中并未直接提及资本流出。著名经济学家李稻葵认为，若外储跌破3万亿美元，会有较大风险。因为这会使人民币汇率进一步承压，进入恶性循环，形成自我实现的贬值预期。

        盘古智库研究张明指出，中国经济面临资本净外流。在2016年第3季度与第4季度进一步加剧。2016年第3季度国际收支表口径的外汇储备缩水规模要比央行口径的外汇储备缩水规模超过约1000亿美元，目前似乎找不到令人满意的解释。近期，跨境人民币资金发生了持续大规模的净外流，这可能是国内主体规避央行监管的一种新模式。

        张明详细分析，自2014年第2季度至2016年第3季度，中国经济已经连续10个季度面临资本净外流。非储备性质的金融账户逆差在2016年第3季度更是达到了2073亿美元的历史峰值。据有数据显示，资本净外流在2016年第4季度更加猛烈。2016年各月的中央银行外汇占款增量均为负值，且该指标在2016年11月达到559亿美元（3827亿人民币）的年度峰值。2016年7月至11月，中国外汇储备连续5个月负增长，且增长规模不断扩大，在11月达到691亿美元。11月的外汇储备缩水额大于央行外汇占款缩水额，其差距可用美元兑其它主要货币升值的估值效应来解释。不过，值得注意的是，2016年第3季度中国国际收支表上外汇储备缩水了1355亿美元，而央行公布的外汇储备额仅缩水了388亿美元。

张明又指出，自2015年10月至今，中国出现了持续的、大规模的跨境人民币资金净外流。2015年10月至2016年11月，中国出现了连续14个月的境内银行代客涉外人民币收付款逆差，这是非常不正常的跨境资金流动，累计规模达到3724亿美元。但有趣的是，2015年10月至2016年10月，香港市场上的人民币存款余额却由8543亿人民币下降至6625亿人民币。

那么，流出的人民币最终去哪儿了呢? 张明认为，由于中国央行从去年811汇改之后已经收紧了外币资金净外流，因此过去一年以来，有很多企业与个人先将人民币资金挪出内地，再在香港等离岸市场上兑换美元。按理说，这会导致香港银行体系的人民币存款增加。但为了避免境外投机者能够借到更多的人民币来开展做空交易，中国央行很可能通过中银香港等中资机构将离岸人民币调转至内地。

加入全球金融资本游戏

蒋梦莹引言，2012年至2016年，中国金融资产扩张的速率和幅度令人侧目，以M2/GDP为代表的货币化程度从174%跳涨到203%，货币扩张速度较GDP扩张速度年均要高5.8个百分点。金融业占GDP的比例从2012年的6%上升至8%，而制造业增加值的比例从33%下降至30%。2014年以来，人民币对美元汇率开始贬值，2016年全年贬值幅度超过6%。

        中国社会科学院经济学教授刘煜辉详细分析，2012年开始，金融行业过于追求与经济周期不匹配的高收益率，却没有能够为市场风险、信用风险正确定价。金融过度自由化, 金融部门的信用膨胀趋势很明显。为了对冲经济的下行，决策者的思路可能是企图大力推动金融创新，来推动中国的经济转型，很遗憾的是在路径上出了问题。于是看到的结果就是更多的金融信用资源流向了房地产行业和效率不高的国有经济部门。国有经济部门某种程度上在金融自由化的背景下异化成了资金的掮客。国企、商业银行乃至整个金融体系都在里面套利，最后套的是和央行的对赌，最后赌的还是体制，赌的是中央财政的救助，赌的是国家背后对风险的一系列担保。无论是借钱的人，还是出借的人，无论是需求方还是资金的供给方，都存在着很强的预算软约束的扭曲的态势。

        刘煜辉批评，金融过度自由化造成的后果是楼市价格的失控、金融内部交易的亢奋，金融交易套利与中央的精神相背离，还包括人民币汇率市场无序地释放人民币贬值的压力等等，这些都有可能导致脱离可控的轨道。货币信用创造在理论上是无限的，这个能力在整个监管松弛和金融自由化思路的主导下，推动着商业金融体系自身创造货币信用的能力，可以说通过影子银行、毫无监管的金融货币创造的过程，这种无限的能力完全被释放出来了。

刘煜辉分析金融政策之变化。2013年银监出台了8号文，年中出现了钱荒，最后出台了127号文，约束银行表内资产的创造和同业资产的创造，但是这段时间不长，从2014年开始整个金融系统的信用创造逐渐开始从表内转到表外。2014年开始，整个银行体系和金融体系的信用扩张都主要体现在表外资产急剧地上升，通过同业搭桥，把表内的钱转到表外，表外对接各种能够加杠杆的非银机构，包括互联网、协力厂商等财富管理平台，杠杆就是这样加起来的。刘煜辉认为，2016年7月26日政治局会议以后，可以看到中国宏观政策一个很重要的变化，眼前是要集中力量在接下来的12个月、甚至是18个月时间里都要集中力量干好一个事情，就是控制金融风险。例如，市场外继续加强资本管制，限制资本流出，限制换汇需求，调整人民币汇率一揽子货币比重，对黄金进出口管制，调查虚拟货币等等一系列场外措施。

中国社会科学院学部委员、原中国人民银行货币政策委员会委员余永定在2016年12月25日，发表了题为《8•11汇改后中国的汇率政策和汇率体制改革》的演讲。余永定却提出不应该保汇率的观点，除了基于货币政策独立性受影响、外汇储备消耗等政策成本的考虑之外，他还认为，中国是全世界最不怕汇率贬值的国家，因为中国是经常项目顺差最大、外汇储备最多的国家，同时中国的经济增长速度世界第二，中国政府管理能力非常之强，这样一个国家的汇率不可能一贬到底。他在其著作《最后的屏障》辩称，资本管制是要逐步放松的，不能一下子放松。如果过快地开放资本项目，你就会犯颠覆性的错。

        不过，伦敦大学亚非学院教授，中国人民大学经济学院特聘教授卢荻一针见血地批判，在全球金融霸权下，中国陷入两难之困局。在世界范围的经济危机和衰退期间，发展中国家更加受害于金融霸权和金融掠夺。自2008年以来，发达国家不断推出的量化宽松导致天量“热钱”流向发展中国家，这些货币流通量通过金融杠杆被进一步放大，造成发展中国家严重的资产泡沫。在2015年以后，“热钱”又从发展中国家回流发达国家，再次通过杠杆效应，导致发展中国家的资产泡沫破裂。全球金融霸权操作下的“热钱”流进和流出严重损害了发展中国家的利益。例如2015年中国由于资本外逃流失外汇达6000至8000亿美元，当年A股市场的股灾和外汇市场的剧烈波动，都在很大程度上与“热钱”的流动有关。好在中国迄今基本上仍然能够管控资本账户的核心项目，因此与其它发展中国家相比，受到的损失还不算严重。

卢荻分析，现在中国加快人民币国际化和放开国内金融市场让“热钱”流动更加方便，导致国内资产市场剧烈波动。更加糟糕的是，金融投机活动严重地挤压了生产性投资，促使中国的实体企业也越来越投机化。中国面临两难选择：如果现存的国际货币体系和经济秩序不变，那么人民币国际化即使是最好的结果，也只是通过中国经济的金融化从全球金融霸权中分得一杯羹，即是让中国完全融入新自由主义全球化，而更加可能的结果是中国被世界金融霸权所俘获和劫掠。